大宗商品三大忧虑--此乐知者谁

1、第一大忧虑--上涨重势，下跌重质?

此乐知者谁?出自宋欧阳修作品，意思是既然归隐田园是多么令人快乐。大宗商品的三大焦虑都是在价格调整过程中产生的，当看到大宗商品价格都在底部波动，未来行情是多么令人欣喜、期待，这样的快乐有谁能体会?一忧一喜形成鲜明对比。

1.1 上涨重势

1.CPI：当月同比

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，居民消费价格指数(CPI)总体稳定向上，猪肉价格大幅上涨且仍居高不下，这段时间鲜菜价格已大幅回落，猪周期还会持续一段时间，对大宗商品有正面刺激作用。

2.PPI：当月同比

资料来源：WIND，海通证券研究所

市场流动性充裕，外围资金在缺乏投资标的情况下，依然紧盯大宗商品，目前看，上涨重势，从CPI、PPI的走势看，宏观面支撑大宗商品因素还存在。

1.2 下跌重质

3.社会消费品零售总额

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，社会消费品零售总额总体下降的趋势一时难以根本改变， 产能过剩依然严重，物价普遍大幅上涨缺乏实体支撑。

4.上海期货交易所库存期货：天然橡胶：总计

资料来源：WIND，海通证券研究所

大宗商品出现技术调整，金融资本操作大宗商品的缺点暴露无遗，金融资本适应做多，不习惯做空;此外，金融资本没有全局性通盘考虑，比如：接货、用期货平滑股市风险;最后，当大宗商品需求利好，一定要被库存下降所证伪，如图所示，天然橡胶上期所小计库存30.52万吨，创出有记录以来新高，下跌重质是对前期大宗商品上涨的校正。

2. 第二大忧虑--行情降温还是结束?

2.1 行情降温原因

5.房地产开发计划总投资：累计同比

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，房地产开发计划总投资反弹还是很弱，房地产市场降温、股票市场不确定性、不良贷款日益增加和债务杠杆效果递减是大宗商品回落的主要风险。

6.原油库存量

资料来源：WIND，海通证券研究所

近期商品上涨只是短期供应调整所致，长期供应过剩问题并没有解决，特别是原油行业;如图所示，原油库存继续增加，原油的基本面仍未实质好转，美国原油库存也处于1929年来最高水平。

7.南华综合指数

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，南华综合指数经历了多年的大熊市，价格中枢下移至底部，这个底需要反复确认、反复打磨，底部不会一蹴而就。

2.2 大宗商品未来的利多因素

8.原油基金多空持仓

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，WTI基金多、空持仓量显示：基金多头持仓增加0.83%，基金空头持仓下降0.52%，基金净持仓(多-空)，创出2014年7月8日以来的新高，空头斩仓已经基本结束，后市基金多头是否继续加仓是推高油价等大宗商品的重要原因。

9.菜粕日K线图

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，造成极端天气的“超级厄尔尼诺”现象刚刚消散，另一场“超级拉尼亚”又才刚刚开始，大宗商品第二轮上涨的龙头品种(农产品(000061,股吧))呼之欲出，菜粕是第二期《从资金流向看商品涨跌》的主推品种之一;此外，国务院常务会议再落“三子”推进供给侧改革大棋局，大宗商品的宏观环境得到持续改善。

对于2016年，继续看好基本面驱动的大宗商品牛，核心是周期归来、基本面改善、企业盈利回升推动的大宗商品上涨。政策主导的去产能，使得大宗商品库存下降的利好预期始终存在。

10.2015年5月11日与2016年5月11日中国资本市场规模总额对比图

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，自2016年5月跟2015年同期相比，大宗商品规模金额比去年同期增加19.84%，大宗商品规模金额增加2043.7623亿元;随着资金的凶猛流入，眼下大宗商品下跌最黑暗的时刻已经结束了，美元走软，加之中国经济企稳，意味着大宗商品市场触底是大概率事件;多方能量正在积累，现在过分看空商品已经不合时宜了。

3. 第三大忧虑--影响价格因素国际化?

3.1 从全球来看，紧缩货币并不是潮流

11.美国、欧盟M2

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，从美国、欧盟M2来看，紧缩货币并不是潮流。

各国央行都是竞相放水，真正敢于收货币的经济体寥寥无几，日本欧洲都搞成了负利率，唯一一个紧缩的美国加息也是不停地延后。影响大宗商品价格因素更加国际化，如果真的如权威人士所言，未来货币不再大幅放水，短期会对大宗商品产生阵痛，对于中国经济乃至大宗商品的长期发展是好事，短期调整之后会迎来长期繁荣。

3.2 抛弃信贷增速是循序渐进过程

12.中国M2

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，即使信贷增速稳定在一季度水平，在 2016 年剩余的时间内，信贷对于增长的提振作用可能于二季度触顶，信贷即便维持一季度的高速增长，对经济的提振也越来越小，抛弃信贷增速是循序渐进过程，大宗商品市场相对狭小，因此，对大宗商品影响不大。

3.3 影响大宗商品价格的其它因素

13.美元指数

资料来源：WIND，海通证券研究所

如图所示，出现技术性调整。

影响大宗商品价格的其它因素。第一，沙特临阵换“帅” 冻产协议马上达成无望，冻产将作为长期题材存在，对油价有正面作用;第二，大宗商品多年熊市，导致产能收缩，企业库存处在历史低位，另外，中印经济刺激，中国一季度人民币新增信贷4.61万亿，周期回升，印度2.18万亿卢比投资计划，都对刺激大宗商品消费有所作用;第三，美国经济虽已出现明显改善，今年美联储加息预期增强，如图所示，美元对其他货币汇率持续上涨，但由于大宗商品多以美元计价，美元加息对大宗商品而言，是利空出尽;第四，近期石油及其他大宗商品价格是反弹非反转，大宗商品市场底部是无数次的反弹组成，底部这个过程注定将是漫长的。

综上所述，4月份中国的进出口数据双双下降，这引发了资金对大宗商品短期见底的严重怀疑，没有基本面支撑的市场何谈上涨;目前大宗商品上涨后的调整走势，不应拿着放大镜来看待，已经跌了5年多，投资者应珍惜现金，关注右侧交易机会。

大宗商品的三大焦虑都是在价格调整过程中产生的，当看到大宗商品价格都在底部波动，未来行情是多么令人欣喜、期待，这样的快乐有谁能体会?这也是用欧阳修《此乐知者谁》做题目的原因所在。

【风险提示】汇市、股市、债市、楼市、银行信贷风险等引发大宗商品市场价格波动风险。

资料来源：WIND，海通证券研究所